(電子商務(wù)研究中心訊) 攜程網(wǎng)2016年第四季度凈收入51億元人民幣,同比增長76%,符合預(yù)期。毛利率為78%,同比大幅提升5ppt,環(huán)比持平。Non-GAAP經(jīng)營利潤達(dá)到7.97億,同比增長173%,利潤率為16%。受益于嚴(yán)格的成本控制以及一次性投資收益,不含期權(quán)費(fèi)用凈利潤達(dá)到12億元,同比和環(huán)比均大幅回升。Non-GAAP口徑下的三項(xiàng)費(fèi)用率為62%,相較一季度(72.6%)和二季度(67.9%)持續(xù)改善,絕對金額跟一季度二季度保持一致,低于三季度。2016全年攜程網(wǎng)收入達(dá)到192億,同比增長76%,毛利率同比提升3.3個(gè)百分點(diǎn)至75.4%,Non-GAAP經(jīng)營利潤率提升1個(gè)百分點(diǎn)至10.4%。我們認(rèn)為利潤率的恢復(fù)將在今后幾年持續(xù)保持。
各板塊收入維持穩(wěn)健增長,交通票務(wù)亮眼
分板塊看,住宿業(yè)務(wù)增長56%,截止2016年末,公司平臺已覆蓋全球120萬間酒店,IT系統(tǒng)的提升能夠使得超過90%的預(yù)定獲得供應(yīng)商的直接確認(rèn)。交通票務(wù)板塊營收同比增長97%,達(dá)24億,主要源自去哪兒網(wǎng)的并表以及新業(yè)務(wù)的快速成長。國際機(jī)票業(yè)務(wù)同比增長超過50%成為收入增長主要驅(qū)動(dòng)力,火車(+70%yoy)、客車(+150%yoy)也同樣保持快速提升,展現(xiàn)良好的協(xié)同效應(yīng)。旅游板塊憑借高度分散的業(yè)務(wù)組合及服務(wù)內(nèi)容擴(kuò)充,抵消了部分地區(qū)外部環(huán)境動(dòng)蕩帶來的影響,實(shí)現(xiàn)33%的增長。商旅板塊加大中小企業(yè)推廣力度,在年末受益于經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇,四季度營收增長大幅超出此前預(yù)期達(dá)到32%。2016全年來看,酒店、交通、旅游和商旅實(shí)現(xiàn)營收73億、88億、23億及6億,占總收入比重分別為37%、45%、12%和3%,其中,去哪兒的并表使得交通板塊占比比去年同期提升6ppt。
17年拓展內(nèi)容和市場,鞏固龍頭優(yōu)勢
公司提出三大戰(zhàn)略方向以應(yīng)對日益激烈的行業(yè)競爭。1.擴(kuò)充服務(wù)內(nèi)容,提升一站式服務(wù)價(jià)值。2.向三四線大眾市場進(jìn)行滲透。3.協(xié)同收購平臺(天巡、Makemytrip等)開拓全球市場。同時(shí)公司將繼續(xù)發(fā)揮規(guī)模效應(yīng),維持盈利能力并不斷提升,公司中期經(jīng)營利潤率目標(biāo)20-30%有望提前實(shí)現(xiàn)。17年一季度公司指引收入增長仍然可以達(dá)到40-45%。酒店、交通、旅游和商旅的增幅分別為20-30%、45-55%、20-30%及10-20%。扣除天巡并表的影響,我們認(rèn)為公司在住宿、交通領(lǐng)域的增速仍保持相似的水平,并與公司未來3-5年的業(yè)務(wù)目標(biāo)平均增速(接近30%)保持一致。毛利率環(huán)比大體相似并有進(jìn)一步改善的空間。費(fèi)用方面,由于公司并入天巡,并且將增加在三四線大眾市場的投入,三項(xiàng)費(fèi)用占比環(huán)比將有所提升。因此,我們預(yù)計(jì)此前四個(gè)季度的利潤率持續(xù)大幅改善趨勢將有所緩和,17年Q1和Q2的non-GAAP經(jīng)營利潤率將同16年Q4大致持平。
維持“買入”評級及目標(biāo)價(jià)57.5美元不變
考慮到并表天巡,同時(shí)增加營銷費(fèi)用導(dǎo)致利潤率快速提升的趨勢略微放緩,我們提升了2017-2019收入預(yù)測并下調(diào)了凈利潤預(yù)測。我們維持基于DCF目標(biāo)價(jià)57.5元。該目標(biāo)價(jià)對應(yīng)2017年全面攤薄PE61倍,對應(yīng)PEG0.69。維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示:業(yè)務(wù)整合進(jìn)展低于預(yù)期;新市場拓展不力(來源：光大證券 文/顧柔剛；編選：中國電子商務(wù)研究中心）
