(網(wǎng)經(jīng)社訊)事件：蘇寧易購(gòu)2019 年實(shí)現(xiàn)3,787 億元GMV，同比+12.5%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2,692 億元，同比+9.9%，歸母凈利潤(rùn)為98 億元。
渠道：門(mén)店布局優(yōu)化，雙線(xiàn)協(xié)同發(fā)展。報(bào)告期內(nèi)，蘇寧先后完成對(duì)萬(wàn)達(dá)百貨、家樂(lè)福中國(guó)的收購(gòu)，全渠道多業(yè)態(tài)的智慧零售布局持續(xù)完善。2019 年蘇寧注冊(cè)會(huì)員數(shù)達(dá)5.5 億，同比增長(zhǎng)36.4%，全場(chǎng)景融合運(yùn)營(yíng)取得一定成效，全渠道GMV 達(dá)3,787.4 億元，同比增長(zhǎng)12.5%。
（1）線(xiàn)上：2019 年線(xiàn)上GMV 為2,387.53 億元，同比+14.59%，自營(yíng)/開(kāi)放平臺(tái)GMV 為1,584.39/803.14 億元，同比+5.77%/37.14%，線(xiàn)上緊抓用戶(hù)社交化、社群化、內(nèi)容化的消費(fèi)特點(diǎn)，大力發(fā)展社交矩陣和直播；深度融合家樂(lè)福中國(guó)供應(yīng)鏈，加快到家業(yè)務(wù)發(fā)展，線(xiàn)上加快開(kāi)放平臺(tái)商戶(hù)引進(jìn)，非電器品類(lèi)商戶(hù)占比提升至85.53%，商戶(hù)數(shù)量及活躍度也有較大的提升。
（2）線(xiàn)下：整體來(lái)看，2019 年線(xiàn)下銷(xiāo)售規(guī)模為1,399.9 億元，同比增長(zhǎng)9%。公司積極應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化，深化店面業(yè)態(tài)升級(jí)和融合，蘇寧推客、蘇小團(tuán)、店播等互聯(lián)網(wǎng)社交工具賦能門(mén)店社群運(yùn)營(yíng)能力，截至年底共擁有自營(yíng)門(mén)店3,630 家，其中家電3C /紅孩子母嬰/家樂(lè)福/萬(wàn)達(dá)百貨/蘇鮮生門(mén)店分別為2,307/175/233/37/15 家；依托零售云加速滲透低線(xiàn)市場(chǎng)，輸出專(zhuān)業(yè)供應(yīng)鏈能力，推進(jìn)直營(yíng)店置換和加盟店開(kāi)設(shè)，截至年底零售云直營(yíng)店/加盟店數(shù)量為833/4,586 家。由于外部市場(chǎng)環(huán)境較弱，可比門(mén)店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量較上年有所下滑，報(bào)告期內(nèi)家電3C 專(zhuān)業(yè)店/紅孩子母嬰店/零售云直營(yíng)店同店收入增速為-9.25%/7.75%/-7.02%，坪效增速為-7.8%/24.5%/-9.4%。
品類(lèi)：家電優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先，快消加速增長(zhǎng)。據(jù)中國(guó)家電研究院數(shù)據(jù)，2019 年蘇寧全渠道家電零售市場(chǎng)份額提升至22.8%，龍頭領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)突出；受行業(yè)景氣度較低，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫減速的影響，限額以上單位家電音像類(lèi)零售增速同比下滑3.3%，2019 年蘇寧家電3C 銷(xiāo)售收入為2,080.85 億元，同比-1.6%，收入增長(zhǎng)短期承壓。家樂(lè)福中國(guó)并表后，大快消供應(yīng)鏈加速融合，發(fā)揮規(guī)模采購(gòu)優(yōu)勢(shì)，19Q4 家樂(lè)福中國(guó)單季度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流首次轉(zhuǎn)正，不考慮并購(gòu)時(shí)評(píng)估增值攤銷(xiāo)的影響，家樂(lè)福中國(guó)Q4 盈利898.28 萬(wàn)元。2019 年蘇寧日用百貨品類(lèi)銷(xiāo)售收入為455.7 億元，同比增長(zhǎng)115.4%，快消品類(lèi)加速成長(zhǎng)。
服務(wù)：金融出表，物流減虧。2019 年蘇寧金服完成C 輪增資擴(kuò)股，四季度正式出表，有助于增厚上市公司現(xiàn)金流，聚焦零售主業(yè)發(fā)展。物流方面，2019 年蘇寧擁有倉(cāng)儲(chǔ)及相關(guān)配套面積1,210 萬(wàn)平方米，快遞網(wǎng)點(diǎn)25,881個(gè)；家樂(lè)福中國(guó)8 個(gè)中心倉(cāng)覆蓋全國(guó)53 個(gè)城市，完善了大快消品類(lèi)全國(guó)供應(yīng)鏈倉(cāng)儲(chǔ)配送網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)；通過(guò)蘇寧物流地產(chǎn)基金的投資運(yùn)作，形成了倉(cāng)儲(chǔ)物業(yè)“開(kāi)發(fā)-運(yùn)營(yíng)-基金運(yùn)作”良性資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式。2019 年物流服務(wù)收入為32.67 億元，同比增長(zhǎng)16.6%；物流分部收入達(dá)151.03 億元，同比增長(zhǎng)39.1%；虧損率同比優(yōu)化5.3%，物流業(yè)務(wù)持續(xù)減虧。
財(cái)務(wù)分析：（1）收入：家電3C 收入增長(zhǎng)放緩，2019 年蘇寧實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2,692.3 億元，同比增長(zhǎng)9.9%；（2）毛利率：公司大力發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，保持積極的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)策略，綜合毛利率為15.24%，同比減少0.4%；（3）費(fèi)用率：上半年小店業(yè)務(wù)帶來(lái)人員和租賃費(fèi)用率同比提高，社交運(yùn)營(yíng)推動(dòng)廣告促銷(xiāo)費(fèi)率優(yōu)化，綜合來(lái)看2019 年銷(xiāo)售費(fèi)率同比提高1.91%；經(jīng)營(yíng)管理持續(xù)優(yōu)化，管理費(fèi)用率同比下滑0.28%；報(bào)告期內(nèi)計(jì)提2018 年發(fā)行公司債利息，財(cái)務(wù)費(fèi)率同比提高0.34%；（4）利潤(rùn)：2019 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)98.43 億元，同比減少26.15%；扣非歸母凈利潤(rùn)-57.11 億元，同比減少1489%，若不考慮蘇寧小店對(duì)利潤(rùn)的影響，2019 年扣非歸母凈利潤(rùn)為-27.92 億元。2019Q4 歸母凈利潤(rùn)為-20.6 億元，較業(yè)績(jī)快報(bào)略有差異。
主要由于外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)展不確定性，對(duì)包括并購(gòu)天天快遞所產(chǎn)生的商譽(yù)及無(wú)形資產(chǎn)等計(jì)提了相應(yīng)的減值準(zhǔn)備。（5）現(xiàn)金流：2019 年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-178.65 億元，Q1-Q3 蘇寧金服業(yè)務(wù)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流出76.91 億元，上半年小店虧損也影響了經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流表現(xiàn)；下半年公司強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)資金管理，不斷優(yōu)化支付結(jié)算方式及周期，提交資金周轉(zhuǎn)效率，Q4 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~實(shí)現(xiàn)20.99 億元，環(huán)比顯著改善。
投資建議：家電短期承壓，經(jīng)營(yíng)逐步改善，快消加速增長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。蘇寧家電零售護(hù)城河較深，快消供應(yīng)鏈效率加速提升，全渠道多業(yè)態(tài)零售網(wǎng)絡(luò)逐步完善，全品類(lèi)運(yùn)營(yíng)能力出色。據(jù)公司披露的業(yè)績(jī)預(yù)告，2020Q1 公司預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損4-6 億元，若去年同期不考慮非經(jīng)常性損益的影響，報(bào)告期內(nèi)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比改善，環(huán)比2019 年第四季度亦有所改善。預(yù)計(jì)家樂(lè)福到家業(yè)務(wù)今年快速增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好；疫情結(jié)束后家電、百貨等品類(lèi)有望實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2020-2022 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3,071/3,637/4,318 億元，同比增長(zhǎng)14.08%/18.43%/18.72%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)40.76/48.60/93.79 億元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）疫情持續(xù)影響，消費(fèi)動(dòng)力不足，線(xiàn)上減虧效果不佳，線(xiàn)下門(mén)店收入持續(xù)下滑；（2）蘇寧推客、蘇寧拼購(gòu)、蘇寧小店等新流量入口拓展不順利，流量成本大幅上升；（3）快消供應(yīng)鏈融合不達(dá)預(yù)期，經(jīng)營(yíng)成本難以?xún)?yōu)化。
