(網(wǎng)經(jīng)社訊)事件：2019 年公司實(shí)現(xiàn)收入101.73 億元，同比增長(zhǎng)45.30%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.39 億元，同比下降21.43%，基本每股收益0.63 元，每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5 元（含稅）。2020 年第一季度公司實(shí)現(xiàn)收入34.12 億元，同比增長(zhǎng)19.00%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.88 億元，同比下降24.58%。
19 年線上收入高增驅(qū)動(dòng)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，費(fèi)用投放加大致利潤(rùn)下滑。2019年公司收入和凈利潤(rùn)增速分別為45.30%和-21.43%，收入維持高增，利潤(rùn)下滑主要是公司以追求規(guī)模為主，在市場(chǎng)推廣、獲取新用戶等方面加大投入所致，且年貨節(jié)前移導(dǎo)致Q4 費(fèi)用投放加大。分產(chǎn)品來看，堅(jiān)果類仍為第一大品類，2019 年收入54 億元，yoy41%，占比54%；烘焙、肉制品、果干等快速放量，增速均超40%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。分渠道來看，2019 年線上收入98.7 億元，線下加速開拓，新開投食店58 家，累計(jì)108 家，新開聯(lián)盟小店268 家，累計(jì)279 家。
20Q1 疫情對(duì)線上影響有限，收入維持穩(wěn)增。20Q1 公司收入和凈利潤(rùn)增速分別為19.00%和-24.58%，疫情對(duì)線上和線下業(yè)務(wù)造成一定影響，收入環(huán)比降速在市場(chǎng)預(yù)期范圍內(nèi)，且春節(jié)提前導(dǎo)致部分收入轉(zhuǎn)移至19Q4，利潤(rùn)下滑主要受銷售費(fèi)用及固定費(fèi)用攤銷攀升的影響。分渠道來看，我們預(yù)計(jì)線上仍是公司增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)，阿里數(shù)據(jù)顯示公司Q1 線上收入同增28%，線下受疫情沖擊更為明顯，短期開店與同店短期承壓。
規(guī)模為先策略下毛利率下降、費(fèi)用率提升。2019 年公司毛利率為27.80%，同比下降0.45pct，我們認(rèn)為主要是公司加大爆款和新品促銷，讓利較多導(dǎo)致毛利率下降；期間費(fèi)用率為24.66%，同比提升1.82pct，其中銷售費(fèi)用率為22.59%，同比提升1.73pct，主要是公司加大市場(chǎng)推廣所致，管理費(fèi)用率為2.21%，同比提升0.10pct。19Q3 凈利率為2.35%，同比下降1.99pct，主要是毛利率下降和費(fèi)用率提升所致。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-3.29 億元，主要是年貨節(jié)前移，提前備貨導(dǎo)致采購商品資金支付大幅增加所致。
未來三年仍以規(guī)模擴(kuò)張為主，中長(zhǎng)期線上競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。全年來看，疫情最大沖擊階段已過，受益物流恢復(fù)，線上Q2 開始有望重回快速增長(zhǎng)，線下雖短期承壓，但疫情將促進(jìn)線下優(yōu)質(zhì)門店資源的釋放，我們預(yù)計(jì)疫情過后公司將加速展店，全年收入有望維持快速增長(zhǎng)，收入仍然是核心關(guān)注點(diǎn)。
中長(zhǎng)期來看，公司在線上渠道具備明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，平臺(tái)流量分配紅利、強(qiáng)大的品牌效應(yīng)、全品類一站式購齊、豐富的線上運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)賦予了公司強(qiáng)大的線上運(yùn)營(yíng)能力，公司將利用線上高效運(yùn)營(yíng)能力不斷提升線上滲透率和復(fù)購率，持續(xù)享受線上流量擴(kuò)張的紅利，與此同時(shí)線下加快開店，努力優(yōu)先實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)張。我們看好公司在千億零食市場(chǎng)上持續(xù)提升份額、穩(wěn)健成長(zhǎng)。
投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為，公司犧牲利潤(rùn)擴(kuò)張規(guī)模的策略利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，短期關(guān)注公司收入增長(zhǎng)勢(shì)頭，中長(zhǎng)期公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，成長(zhǎng)空間充足。我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2020-2022 年?duì)I業(yè)收入分別為131.63/166.18/205.60 億元，同比增長(zhǎng)29.39%/26.24%/23.72%；凈利潤(rùn)分別為2.59/3.15/3.79 億元，同比增長(zhǎng)8.60%/21.31%/20.65%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.65/0.78/0.95 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球疫情持續(xù)擴(kuò)散、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)。
