(網(wǎng)經(jīng)社訊)投資要點(diǎn)：
事件：公司發(fā)布2020 年三季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.30 億元，同增1.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.64 億元，同降16.15%；測(cè)算單20Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.20 億元，同降1.82%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.03 億元，同降13.83%，基本符合預(yù)期。
投資評(píng)級(jí)與估值：考慮電商平臺(tái)流量去中心化導(dǎo)致線(xiàn)上渠道階段性承壓，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)。
預(yù)測(cè)20-22 年收入為78.3、87.6、99.3 億（前次為86.9、103.4、120.1 億），分別同比增長(zhǎng)2%、12%和13%，預(yù)測(cè)20-22 年歸母凈利潤(rùn)為2.9、3.5、4.1 億元（前次為3.8、4.6、5.4 億元），分別同比增長(zhǎng)-14%、20%和15%，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.73、0.88、1.02元，最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)20-22 年P(guān)E 分別為85、71、61x，維持增持評(píng)級(jí)。受平臺(tái)流量政策變化，公司線(xiàn)上渠道階段性承壓，同時(shí)全年門(mén)店經(jīng)營(yíng)及拓展節(jié)奏短期受到疫情影響。面對(duì)外部變化，公司逐步構(gòu)建數(shù)字化系統(tǒng)，加大社群營(yíng)銷(xiāo)，實(shí)現(xiàn)從公域到私域的全鏈路構(gòu)建，同時(shí)基于消費(fèi)者變化，拓展兒童零食及健身零食等細(xì)分品類(lèi)，期待公司經(jīng)營(yíng)觸底回升。
線(xiàn)上增速轉(zhuǎn)負(fù)，線(xiàn)下渠道降幅收窄，環(huán)比改善。分渠道來(lái)看，20Q3 電子商務(wù)/加盟批發(fā)/加盟管理/直營(yíng)零售/特許經(jīng)營(yíng)/團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.0 億/4.9 億/0.9 億/3.5 億/0.3億/0.2 億，分別同比-1.8%/-1.3%/+1.8%/-5.9%/+8.4%/-8.6%。其中，電商渠道增速環(huán)比回落，單季度呈負(fù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)主因去年同期高基數(shù)疊加線(xiàn)上流量去中心化、平臺(tái)流量政策變化、直播帶貨模式帶來(lái)新興渠道及品牌崛起等外部環(huán)境壓力；受疫情導(dǎo)致門(mén)店人流量下滑，加盟批發(fā)及直營(yíng)零售渠道延續(xù)20H1 負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
線(xiàn)下分區(qū)域看，華中/華東/西南/華南/其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入5.5 億/1.8 億/1.2 億/1.2 億/2.7 億，同比增速分別為-14.8%/20.9%/14.1%/17.9%/20.4%，環(huán)比二季度增速均有改善，其中華中地區(qū)依然呈負(fù)增長(zhǎng)，非華中地區(qū)恢復(fù)態(tài)勢(shì)較好。報(bào)告期末公司門(mén)店共計(jì)2569 家，其中加盟店/直營(yíng)店分別有1849 家/720 家，較二季度末分別凈增加101 家/18 家，開(kāi)店速度環(huán)比增快，此外，公司另有已簽約待開(kāi)業(yè)加盟/直營(yíng)門(mén)店分別為47 家/30 家。
毛利率小幅改善，成本剛性下銷(xiāo)售費(fèi)用率上行，盈利能力承壓。單20Q3 公司實(shí)現(xiàn)毛利率33.34%，同比提高0.83pct。分渠道來(lái)看，單20Q3 電子商務(wù)/加盟批發(fā)/加盟管理/直營(yíng)零售/ 團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)毛利率分別為32.47%/21.07%/16.64%/52.72%/30.98%，分別同比+1.83pct/-1.04pct/+0.19pct/+1.34pct/+1.07pct，整體改善主因線(xiàn)上促銷(xiāo)力度同比收窄。20Q3 公司銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為21.99%/4.59%/-0.35%，同比+2.87 pct/-0.28pct/ -0.19pct，預(yù)計(jì)受門(mén)店租賃及人工薪資成本剛性，銷(xiāo)售費(fèi)用率有所上行。20 年Q3 公司凈利率達(dá)5.35%，同比下滑0.75pct。
股價(jià)表現(xiàn)催化劑：收入增長(zhǎng)加速，線(xiàn)上線(xiàn)下格局改善
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：門(mén)店拓展不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)格局加劇，食品安全事件
