(網(wǎng)經(jīng)社訊)2020，私域電商標(biāo)配元年。在淘寶、美團等公域流量平臺的算法推薦之下，商家往往面臨較高的流量推廣成本和較低的運營主動權(quán)。微信、快手等私域平臺的崛起讓商家看到了降低流量成本、向用戶發(fā)起主動運營的可能性。
今年初的公共衛(wèi)生事件挑戰(zhàn)，更讓零售餐飲等線下商家意識到了線上運營的重要性。通過微信和有贊等私域平臺渠道，商家可以主動觸達老客，通過各類營銷玩法大幅提升留存和復(fù)購，加快業(yè)務(wù)回血。國盛海外認(rèn)為，2020年將成為私域電商標(biāo)配元年。而有贊作為電商SaaS龍頭，將充分受益于私域電商的高速增長。
競品相爭，平臺下場，有贊如何脫穎而出。萬億私域帶貨市場催生了商家對優(yōu)質(zhì)SaaS服務(wù)商的需求。2019年第三方電商SaaS市場規(guī)模約百億;有贊作為龍頭，市占率約10%。強勁的產(chǎn)品力、完善的供貨商體系和資金支持等增值業(yè)務(wù)、對微信快手等多平臺的一站式連接，讓有贊得到了商家廣泛認(rèn)可。2019年前三季度有贊商家全站銷售額超380億元，有贊收入約7.2億元。
有贊面臨的競爭，既來自微盟等競品，更來自平臺官方渠道。該行認(rèn)為，微盟(02013)雖有電商SaaS業(yè)務(wù)，但其團隊優(yōu)勢和重心在廣告精準(zhǔn)營銷;SaaS收入上有贊正與微盟拉開差距。然而，微信小程序、快手小店等憑借官方渠道的優(yōu)勢或?qū)τ匈澬纬赏{。此時的有贊需跑得更快，加強產(chǎn)品力、連接多平臺。
解決留存和變現(xiàn)，工具也有商業(yè)化春天。B端工具型產(chǎn)品要解決留存和變現(xiàn)的困境，核心是要提升自己為商家?guī)淼膬r值。有贊對產(chǎn)品的極致追求和持續(xù)迭代、憑借支付牌照開展的擔(dān)?；乜畹仍鲋禈I(yè)務(wù)、多平臺一站式布局，讓有贊的腰部商家續(xù)簽率達到50%以上、頭部商家續(xù)簽率達到90%以上。
去中心化一定程度上也是去商業(yè)化，因為去中心化意味著有贊不能靠流量變現(xiàn)，而需靠服務(wù)變現(xiàn)。該行認(rèn)為有贊未來變現(xiàn)的提升，一是在商家數(shù)量，二是在商家成功;即通過幫助商家擴大業(yè)務(wù)規(guī)模而實現(xiàn)付費版本的升級和增值服務(wù)收入的長足提升。目前有贊變現(xiàn)率約1.7-1.8%，對標(biāo)天貓在固定收費和增值收費上約2.1-2.5%的變現(xiàn)率，該行認(rèn)為有贊變現(xiàn)潛力仍較大。
目標(biāo)價1.1港幣，首次覆蓋給予“買入”評級。該行預(yù)計2020-2022年有贊總收入可達19.0/28.3/40.4億人民幣，約合21.2/31.6/45.1億港幣;實現(xiàn)non-GAAP當(dāng)年凈利約-6.4/-4.6/1.1億港幣?；?0x 2021e P/S，該行給予中國有贊(08083)1.1港幣的目標(biāo)價，首次覆蓋給予“買入”評級。該行看好私域流量帶貨趨勢的爆發(fā)，更看好有贊作為電商SaaS龍頭產(chǎn)品能為商家?guī)淼膬r值的增長和自身變現(xiàn)效率的提升。
風(fēng)險提示：私域帶貨規(guī)模不及預(yù)期，微信小程序等官方渠道競爭超預(yù)期，付費商家數(shù)不及預(yù)期，增值服務(wù)收入增長不及預(yù)期，商家續(xù)約率改善不及預(yù)期。
私域電商崛起 做生意用有贊
隨著公域電商平臺流量價格日趨昂貴、商家被平臺算法推薦而不能主動運營和留存用戶的無奈日益凸顯，越來越多的商家開始投奔私域帶貨平臺。2019年微信小程序帶貨達8000億，驗證了私域流量帶貨的威力;2020年在公共衛(wèi)生事件挑戰(zhàn)的催化下，更多線上線下商家將私域電商作為業(yè)務(wù)標(biāo)配。私域電商業(yè)態(tài)的發(fā)展，催生了商家對于優(yōu)質(zhì)電商SaaS產(chǎn)品的需求。中國有贊便是電商SaaS賽道的龍頭公司。
作為一家從事電商技術(shù)服務(wù)的企業(yè)，中國有贊致力于為商家提供電商解決方案、支付及擔(dān)保服務(wù)、廣告營銷方案等。截至2019上半年，有贊累計注冊商家數(shù)超490萬，其中包括王府井(12.160, -0.08, -0.65%)、南京新百(8.990, 0.02, 0.22%)、良品鋪子(58.680, -2.20, -3.61%)、蒙牛(02319)、海底撈(06862)、阿芙精油、立白、戴爾、方太、黎貝卡、快看漫畫等知名品牌和商家，認(rèn)證品牌官方店超過21000家。
1.1. 有贊不生產(chǎn)流量 只是流量的搬運工
作為一家電商技術(shù)類公司，有贊本身不提供流量平臺，而是基于微信等平臺為商家提供開店工具、訂單管理、客戶管理、擔(dān)保支付等增值服務(wù)。
有贊目前旗下?lián)碛械漠a(chǎn)品包括面向B端商家的有贊微商城、有贊零售、有贊美業(yè)、有贊教育、有贊小程序等SaaS產(chǎn)品，以及面向開發(fā)者的“有贊云”PaaS云服務(wù)，面向C端消費者的有贊精選、有贊微小店等服務(wù)。有贊的核心產(chǎn)品“有贊微商城”合作了微信、快手、百度(BIDU.US)、微博(WB.US)、嗶哩嗶哩(BILI.US)、陌陌(MOMO.US)、虎牙(HUYA.US)等多個流量平臺;商家可以通過有贊微商城在諸多平臺上開展電商業(yè)務(wù)、享受增值服務(wù)。
有贊微商城的單店版本主要包括基礎(chǔ)版、專業(yè)版、旗艦版三類，定價分別為每年6800元/12800元/26800元，適用于不同規(guī)模及需求的商家。更高價格的版本擁有更多功能，包括更廣泛的銷售渠道，如銷售員、社區(qū)團購等;更豐富的營銷玩法，如瓜分券、0元購、一口價、優(yōu)惠套餐等;更細(xì)致的經(jīng)營分析功能，如熱力圖、推廣和單品分析、市場洞察等;更多配套工具，如電子發(fā)票、銷售報表等。
1.2. 電商基因濃厚 產(chǎn)品技術(shù)先行
在2012年11月創(chuàng)立有贊前身口袋通之前，有贊創(chuàng)始人白鴉(朱寧)曾在支付寶擔(dān)任首席產(chǎn)品設(shè)計師，見證了收銀臺、心愿樹等多個產(chǎn)品的長大，有著豐富的電子商務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)、搜索、在線支付等互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域經(jīng)驗。
2013年淘寶與微信斷開，白鴉敏銳地感知到這是有贊建立交易系統(tǒng)的機會。2013年12月有贊微商城誕生，2014年口袋通更名為有贊。2016年5月有贊正式啟動商業(yè)化，對商家開始收費。2017年，公司發(fā)布有贊零售，有贊美業(yè)，有贊餐飲和有贊云。2018年，有贊在港借殼“中國創(chuàng)新支付”上市，并通過中國創(chuàng)新支付旗下子公司高匯通獲得了支付牌照;同時上市公司更名為“中國有贊”。
除了CEO白鴉之外，有贊CTO崔玉松和CFO俞韜也有著來自淘寶和支付寶的背景。其中，崔玉松曾任淘寶網(wǎng)搜索技術(shù)專家，在阿里巴巴(09988)旗下支付寶、阿里云、淘寶網(wǎng)等事業(yè)群擔(dān)任研發(fā)和研發(fā)管理工作;來到有贊之后，崔玉松作為有贊的核心技術(shù)力量，為有贊出色的產(chǎn)品技術(shù)體系搭建立下了汗馬功勞。
2018年有贊與中國創(chuàng)新支付的合并，既實現(xiàn)了借殼上市，又獲得了中國創(chuàng)新支付旗下全資子公司北京高匯通持有的互聯(lián)網(wǎng)支付牌照。中國創(chuàng)新支付同時持有海爾消費金融10%股份;合并后，中國有贊持有北京高匯通、Qima、海爾消費金融的股份分別為100%/50.76%/10%。支付牌照的獲得，為有贊開展在線支付、商家擔(dān)保、快速回款等業(yè)務(wù)提供了關(guān)鍵的支持。
2019年4月騰訊(00700)與有贊簽署股份認(rèn)購協(xié)議，騰訊旗下投資公司PoyangLake認(rèn)購有贊價值5.49億港元股票，占有贊總股本的6.7%，成為有贊第二大股東。2019年8月有贊成功引入百度作為Qima的股東，有贊獲得兩大互聯(lián)網(wǎng)巨頭——騰訊和百度的認(rèn)可。
作為一家電商SaaS企業(yè)，有贊把產(chǎn)品技術(shù)視為核心競爭力。公司近一半員工是技術(shù)研發(fā)人員，研發(fā)費用率約在25-30%，遠(yuǎn)高于同類產(chǎn)品。有贊重視產(chǎn)品打磨，每個月約可迭代20-30項產(chǎn)品功能。有贊每個月均會公布商家對產(chǎn)品功能的需求建議、以及每個需求的實現(xiàn)進度。這樣的匠心打磨讓有贊產(chǎn)品得到了商家的廣泛認(rèn)可。截至2019年中，有贊累計注冊商家達490萬個，月平均活躍登錄商家超13萬個。
2019年前三季度，有贊商家全站GMV達380億，已超過2018年全年成交額。有贊為商家?guī)淼膬r值也體現(xiàn)在了有贊本身的收入上。2019年前三季度，中國有贊上市公司總收入約8億人民幣，其中有贊本身業(yè)務(wù)收入約7.2億。
由于公司對產(chǎn)品銷售代理商的可觀返利和充分的產(chǎn)品研發(fā)投入，公司的銷售費用、管理費用、研發(fā)費用始終保持在較高的水平;這也導(dǎo)致有贊尚未能實現(xiàn)盈利。該行認(rèn)為，未來公司盈利能力的改善將靠收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化和產(chǎn)品續(xù)約率提升來實現(xiàn)。
私域帶貨時代到來，但不僅僅是微信
2.1. 2020，當(dāng)私域帶貨成為商家標(biāo)配
2.1.1. 長期：降低成本、主動運營，符合商家根本利益
隨著電商和線下餐飲零售的發(fā)展，淘寶、天貓、拼多多等電商平臺，以及美團、餓了么等本地生活服務(wù)平臺逐漸成為流量的壟斷者。商家在天貓美團等平臺，需要交納相應(yīng)的傭金支出、工具支出;如果希望獲得更多流量還需交納廣告支出。截至2019Q3，電商商家在阿里巴巴和拼多多的平均費用率約3.5%和3.0%，當(dāng)然，進行了更多流量采買的商家所付出的開支要更高于這個水平。而餐飲外賣商家2019Q3在美團的平均費用率也高達13.9%。
比高昂的成本更讓商家為難的是，商家在公域平臺無法主動運營和留存自己的用戶。用戶流量掌握在平臺層面，商家和用戶發(fā)生交互的方式是通過用戶的搜索和平臺的推薦。用戶搜索的主動權(quán)掌握在用戶手中，平臺推薦的主動權(quán)掌握在平臺手中。平臺的推薦是基于自己的用戶數(shù)據(jù)標(biāo)簽與商家完成匹配，商家無法主動與用戶建立直接互動或加強留存及復(fù)購轉(zhuǎn)化。
然而，微信等具有較強社交關(guān)系的平臺的崛起，為建立商家和用戶之間的私域聯(lián)系、降低商家運營成本、將主動運營權(quán)還給商家提供了沃土。在微信，用戶是商家的私域流量，商家可以通過公眾號、群聊、朋友圈、小程序等主動留存用戶和完成復(fù)購轉(zhuǎn)化。
在這樣的沃土之上誕生了有贊、微盟等第三方SaaS渠道，為商家搭建線上微商城和零售餐飲等O2O門店產(chǎn)品，提供支付交易、商品管理、用戶管理、營銷玩法、數(shù)據(jù)分析等等功能。有贊等渠道除了讓商家在微信體系可以主動觸達現(xiàn)有用戶、通過折扣優(yōu)惠券等方式促進購買轉(zhuǎn)化之外，還可以通過拼團、微信廣告投放等獲取潛在新用戶;為商家的獲客、留存、復(fù)購轉(zhuǎn)化提供了強大的工具。此外作為SaaS渠道，有贊等并不會像淘寶和拼多多一樣進行流量的強生產(chǎn)和強干預(yù);這除了意味著商家的主動權(quán)更多之外，也意味著有贊等的收費水平更低。
2.1.2. 短期：加強留存、提升復(fù)購，公共衛(wèi)生事件催化轉(zhuǎn)型線上
如果原本不少品牌和線下商家對于線上化、尤其是擁有自己的微商城還持觀察態(tài)度，那么公共衛(wèi)生事件的挑戰(zhàn)則讓線下商家充分意識到擁有自己的私域流量的重要性。
中國烹飪協(xié)會發(fā)布的報告顯示，今年春節(jié)假期的 7天時間，約93%的餐飲企業(yè)選擇關(guān)店，其中73%的餐飲企業(yè)關(guān)閉了所有門店;退餐和閉店讓餐飲企業(yè)損失慘重。同時，現(xiàn)有外賣平臺的高額傭金也讓試圖轉(zhuǎn)型外賣的企業(yè)望而卻步，報告調(diào)研的91%的企業(yè)表示平臺傭金率并沒有優(yōu)惠。
零售行業(yè)同樣面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。聯(lián)商網(wǎng)統(tǒng)計，從大年初一起，全國數(shù)千家百貨商城和購物中心陸續(xù)暫停營業(yè)。門店停業(yè)讓服飾品牌、化妝品專柜等業(yè)務(wù)舉步維艱。阿芙精油全國約500家門店，絕大多數(shù)選擇閉店。擁有1300家門店的Teenie Weenie，全品牌閉店率達80%。
為了不讓生意停擺，線下餐飲和零售商家必須盡快將業(yè)務(wù)搬至線上。此時商家是選擇淘寶美團等公域平臺，還是選擇通過有贊等渠道入駐私域平臺呢?
當(dāng)然，公域平臺是一個選擇。但對于迫切恢復(fù)生意的線下商家而言，一方面在公域平臺要獲得流量露出，必須支付相當(dāng)?shù)膹V告開支和傭金費率，這對于門店商家而言又是一筆不菲的額外開銷。另一方面，公域平臺上商家只能“被推薦”，無法積極主動聯(lián)系觸達用戶完成運營轉(zhuǎn)化;這對于迫切需要回血的商家而言，并不能滿足其根本的銷貨需求。第三，門店商家原本就擁有其大量的導(dǎo)購和服務(wù)人員，與門店的老客維系著日常的服務(wù)和信任，因此這些門店原本就有現(xiàn)成的私域關(guān)系沉淀;現(xiàn)在只需導(dǎo)購人員將此前對老客的線下銷售轉(zhuǎn)化遷移到線上即可盤活生意。因此，通過微信和有贊等渠道開展私域電商，對于線下商家而言，既符合降低成本的需求，又可以通過現(xiàn)有導(dǎo)購資源發(fā)動全員營銷、有效提升老客留存、促進復(fù)購轉(zhuǎn)化。
比如，餐飲龍頭企業(yè)海底撈通過有贊微商城，為旗下約一百家門店開通了連鎖網(wǎng)店;消費者可以直接在“海底撈生鮮直配”微信端選擇社區(qū)附近門店，選購自己需要的火鍋食材;當(dāng)日17:00之前下單，次日12:00送達。有贊的微商城服務(wù)為公共衛(wèi)生事件期間業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊的餐飲線下門店、超市、菜場提供了可行且高效的解決方案。
服飾零售品牌Teenie Weenie則在大多數(shù)門店閉店之后迅速做出調(diào)整，只用了一周時間就上線了有贊微商城和小程序;一方面通過品牌促銷活動進行讓利銷售，另一方面通過有贊的“銷售員”功能將超過7000名導(dǎo)購和員工轉(zhuǎn)型為全員營銷團隊，通過8%的帶貨傭金作為激勵，開啟了在朋友圈和社群的廣泛獲客和成交。據(jù)Teenie Weenie和有贊披露，這一活動上線3天就實現(xiàn)了1500萬的銷售額;既充分發(fā)動了導(dǎo)購和銷售人員的積極性，又為業(yè)務(wù)帶來了實質(zhì)性的突破。經(jīng)此一役，很多線下品牌、經(jīng)銷商和門店都意識到了線上私域流量的重要性：既是主動出擊、充分發(fā)揮用戶留存和復(fù)購轉(zhuǎn)化能動性的進攻之舉，也是低成本經(jīng)營、靈活應(yīng)對線下業(yè)態(tài)沖擊的防守之道。目前，國內(nèi)諸多知名品牌都在公共衛(wèi)生事件期間加強了對私域流量的布局，如安踏、GXG、文峰集團、泡泡瑪特、達利園、一葉子等紛紛通過有贊布局線上。該行認(rèn)為，2020年將是私域電商成為品牌標(biāo)配的標(biāo)志性元年。
2.1.3. 萬億私域帶貨市場，比你想象得更大
私域流量平臺的范疇可能比該行之前認(rèn)為的要更廣，遠(yuǎn)不止微信這樣的社交通訊龍頭。事實上，內(nèi)容平臺有動力通過私域帶貨來拓展變現(xiàn)模式，電商平臺也有動力培育私域流量生態(tài)來增加用戶時長從而提升購物轉(zhuǎn)化;前者催生了快手，后者催生了淘寶直播。
該行估算，2019年微信、快手、淘寶直播等平臺的私域帶貨規(guī)模超過一萬億。其中，微信官方披露，僅小程序的年銷售額就達到了8000億。淘寶直播在2018年帶貨規(guī)模約1000億，該行估算2019年淘寶直播成交額或達2000億量級。快手渠道頭部主播的帶貨量級已經(jīng)不遜于淘寶直播的薇婭和李佳琦，該行估算快手2019年帶貨也可達數(shù)百億甚至千億規(guī)模。
2.2 競品相爭，平臺入場，有贊能做什么
2.2.1. 競品差別：有贊重電商，微盟重廣告
私域帶貨市場的爆發(fā)催生了商家對于優(yōu)質(zhì)泛電商SaaS服務(wù)商的需求。2019年國內(nèi)第三方泛電商SaaS市場規(guī)模約100億;但市場格局相對分散，典型企業(yè)包括有贊、微盟、微店、點點客等。其中，該行估算2019年兩個頭部服務(wù)商有贊和微盟的市占率分別約10%和5%左右。
事實上，有贊和微盟的業(yè)務(wù)側(cè)重點并不相同。相比于有贊專注運營電商SaaS產(chǎn)品，微盟在廣告營銷代理領(lǐng)域發(fā)展更快。微盟旗下“上海盟耀信息科技有限公司”持有騰訊廣告的KA服務(wù)商金牌資質(zhì)，“上海盟聚信息科技有限公司”持有騰訊廣告的11個區(qū)域服務(wù)商牌照和3個行業(yè)服務(wù)商牌照，是騰訊體系一個重要的廣告服務(wù)商。2019年上半年，微盟的廣告營銷代理業(yè)務(wù)收入約4.38億，占微盟收入的67%;該行估算微盟的SaaS業(yè)務(wù)也為其廣告代理業(yè)務(wù)貢獻了約40%的廣告主。
相比之下，有贊則專注電商SaaS業(yè)務(wù);既在微商城等核心產(chǎn)品的功能應(yīng)用上持續(xù)發(fā)力迭代優(yōu)化、又通過拿下支付牌照在商家迫切需要的支付、擔(dān)保等資金業(yè)務(wù)上給予足夠的支持。目前，在純粹的SaaS業(yè)務(wù)收入上，有贊已經(jīng)與微盟拉開了差距。
當(dāng)然，微商城店鋪并不一定需要第三方SaaS企業(yè)來打造，正如淘寶直播間本身就是淘寶直播自己搭建的帶貨工具一樣。有贊、微盟、微店等SaaS工具所面臨的競爭不僅僅來自彼此，也來自平臺本身。
2.2.2. 微信到企業(yè)微信 騰訊對電商的渴求從未停止
微信作為一個平臺生態(tài)搭建者，本身較少參與運營;但騰訊也為帶貨準(zhǔn)備好了公眾號、小程序等基礎(chǔ)工具。2019年以來，隨著私域帶貨、直播電商等業(yè)態(tài)的爆發(fā)，騰訊對電商工具的重視程度也日益增加。
2019年3月，騰訊直播通過一些公眾號開始了內(nèi)測。據(jù)騰訊數(shù)據(jù)，公眾號大V“女神進化論”在4月的一場直播中得到4212人訂閱。小程序店鋪的下單轉(zhuǎn)化率達到48.5%?！靶⌒“槁椤痹?月的首次直播中銷售額即超216萬。后來騰訊直播由“看點直播”承載;截至2019年底，看點直播已經(jīng)為超1800名流量主和商家開啟了近萬場直播，累計產(chǎn)生交易額過億。
2020年1月，微信小程序開始公測直播功能。這是微信小程序提供的官方直播組件，商家無需再借助第三方工具，可以直接在小程序里進行直播。小程序直播支持點贊、評論、購物等功能，還支持抽獎、優(yōu)惠券等玩法。根據(jù)公開資料，完美日記2月小程序直播的每場平均觀看人數(shù)環(huán)比增長3-10倍;蜜思膚開通小程序直播后，新增用戶環(huán)比增長500%，交易金額環(huán)比提升300%。
2020年2月，近期聲量頗高的企業(yè)微信宣布開放與微信互通的快捷通道。企業(yè)可以通過企業(yè)微信的“客戶群”“客戶聯(lián)系”“客戶朋友圈”等觸達微信用戶，通過小程序、微信支付、群直播等完成銷售交易。餐飲行業(yè)的西貝、服飾行業(yè)的歌莉婭、零售行業(yè)的屈臣氏等就通過企業(yè)微信，將原本發(fā)生線下的服務(wù)和銷售轉(zhuǎn)到了線上。根據(jù)騰訊官方數(shù)據(jù)，公共衛(wèi)生事件期間截至目前，西貝線上營收占總營收八成以上;歌莉婭每天在企業(yè)微信的銷量可達100萬-300萬。
2.2.3. 從魔筷星選到快手小店，快手的閉環(huán)之路剛剛開始
當(dāng)然，自建閉環(huán)工具的不僅僅是微信?？焓肿鳛橹辈ж浀凝堫^平臺之一，承接其帶貨渠道需求的最早包括淘寶、有贊、魔筷星選和快手小店，2019年中又接入了拼多多等;其中快手小店為快手官方渠道，魔筷星選為快手投資的第三方渠道。
然而，2019年10月開始，用戶發(fā)現(xiàn)快手不能新接入拼多多渠道。2019年12月底，用戶發(fā)現(xiàn)快手繼不能接入拼多多之后，也不能新接入淘寶商品的鏈接，新上傳的淘寶商品無法通過審核。于是，快手平臺的主要帶貨渠道僅剩下有贊、快手投資的魔筷星選、快手自建的快手小店。
目前，已經(jīng)有很多快手帶貨主播將快手小店作為主要供應(yīng)鏈渠道。在微信端，快手甚至上線了“快手小店”小程序，直接開展電商業(yè)務(wù)。至此，快手的閉環(huán)之路正式開始。
該行認(rèn)為，微信官方小程序、快手小店等官方渠道對有贊的競爭更甚于微盟。有贊的優(yōu)勢在于1)產(chǎn)品體系完整：有完備的營銷玩法、直播電商方案、供貨商體系、資金支持業(yè)務(wù)等，2)業(yè)務(wù)不局限于某一個平臺。而微信官方小程序和快手小店的優(yōu)勢在于1)有官方平臺的背書和推廣支持，2)不收取額外年費;這對于只需要基礎(chǔ)帶貨功能的商家而言或已足夠。當(dāng)前，該行已經(jīng)看到微信和快手各自體系中的諸多品牌和主播選擇了微信官方小程序或快手小店。
2.2.4. 跑得更快的有贊：持續(xù)提升產(chǎn)品力，拓展更多平臺
面對微信和快手親自下場，有贊必須跑得更快：要么產(chǎn)品迭代到足夠強，遠(yuǎn)高出微信和快手官方渠道的產(chǎn)品力;要么拓展更多平臺，成為多平臺連接的一站式電商渠道。
事實上，有贊的產(chǎn)品迭代速度一直很快。以最近幾個月為例，有贊一方面進行著常規(guī)而高頻的產(chǎn)品功能更新，如12月更新了34項新功能、1月更新了22項新功能;另一方面還在積極為公共衛(wèi)生事件期間的商家運營進行支招和開展扶持措施。從1月31號開始，有贊陸續(xù)發(fā)布了16條商家扶持舉措，包括零售、美業(yè)、教育等商家的服務(wù)費減免，對公共衛(wèi)生事件相關(guān)公益組織免費開放所有服務(wù)，聯(lián)合持牌金融機構(gòu)為商家提供快速回款費率優(yōu)惠和店主貸首期免息優(yōu)惠等。有贊高效的產(chǎn)品迭代和積極的商家服務(wù)使得其產(chǎn)品力得到了業(yè)內(nèi)的廣泛認(rèn)可。
同時，有贊積極開拓和各大流量平臺的合作，為商家準(zhǔn)備了一站式入駐多平臺的方案：商家通過有贊賣貨助手可以直接對接快手直播、陌陌直播、愛逛直播;有贊還幫助商家對接了微信小程序、百度小程序、支付寶小程序;微博和虎牙也已接入有贊的電商功能支持。
隨著私域電商業(yè)態(tài)的爆發(fā)、各內(nèi)容平臺對電商業(yè)務(wù)的涉足越來越常見，商家對多平臺帶貨的需求也與日俱增。有贊的多平臺一站式布局，從戰(zhàn)略上既是進攻也是防守。商家如果希望能充分利用各大平臺的流量來帶貨，那么選擇有贊要比選擇各個官方渠道便利的多。
工具型產(chǎn)品的困境 有贊如何解決
工具型產(chǎn)品由于可替代性相對較強，往往面臨留存和變現(xiàn)的雙重困境。但B端工具型產(chǎn)品與C端工具型產(chǎn)品相比，客戶更追求產(chǎn)品對其業(yè)務(wù)提供的商業(yè)價值，對高價值產(chǎn)品具有更高的留存率、以及對收費具有更高的容忍度。因此，有贊等B端工具產(chǎn)品的核心在于如何提升產(chǎn)品價值、讓客戶獲得業(yè)務(wù)成功，從而提升客戶的留存率、提升產(chǎn)品的變現(xiàn)效率。
3.1. 留存：有贊的價值在于讓商家成功
3.1.1. 專注微商城，匠心做產(chǎn)品
與創(chuàng)始團隊的產(chǎn)品技術(shù)基因有關(guān)，有贊對產(chǎn)品的重視程度可謂苛刻。有贊七年來專注微商城產(chǎn)品研發(fā)，公司的技術(shù)人員占比將近一半、其研發(fā)費用率保持在25-30%，均遠(yuǎn)高于同業(yè)公司。
更多的研發(fā)投入帶來更高效的產(chǎn)品迭代。目前有贊月迭代約20-30個功能，竭力為商家提供更好的使用體驗。在商家服務(wù)方面，有贊每月公布商家的需求反饋、以及對每個功能的開發(fā)進度。商家可以與有贊團隊建立積極的溝通互動，讓自己的需求被實現(xiàn)被完成;這對于商家維護和信任建立、以及有贊本身產(chǎn)品迭代都提供了持續(xù)的動力。
3.1.2. 手握支付牌照，急商戶所急
有贊通過中國創(chuàng)新支付旗下的高匯通持有互聯(lián)網(wǎng)支付牌照，這讓有贊可以為商家額外提供若干支付、擔(dān)保、貸款等服務(wù)，為商家提供信用背書和流動性支持：
第一，擔(dān)保服務(wù)：為商家提供履約保證背書、保險賠付補償?shù)取?/p>
第二，快速回款：符合條件的商家可實現(xiàn)發(fā)貨后立即拿到貨款，加快資金周轉(zhuǎn)效率。
第三，轉(zhuǎn)賬功能：商家可單筆或批量轉(zhuǎn)賬到銀行賬號，實現(xiàn)商家轉(zhuǎn)賬給其他商家、給員工發(fā)放工資等場景的需求。
第四，分期支付：通過分期支付，減輕消費者即時資金壓力，提升付款轉(zhuǎn)化率。
3.1.3. 多平臺布局，一站式連接
為了讓商家充分享受各大平臺的流量紅利，有贊為商家提供了一站式入駐多平臺的服務(wù)，包括微信、百度、支付寶、快手、微博、陌陌和虎牙等。通過多平臺合作對接，有贊可以幫助商家獲得更多的流量曝光機會，進一步提升獲客和銷售轉(zhuǎn)化。
有贊對產(chǎn)品技術(shù)和功能的極致追求、為商家提供的供貨商體系以及資金支付服務(wù)等增值業(yè)務(wù)、為商家進行的多平臺一站式布局，都讓有贊向著支持商家成功的道路上更進一步。事實上，該行看到有贊的價值也體現(xiàn)在了商家、尤其是頭腰部商家的留存率上。月均GMV在3千-4萬之間的腰部商家對有贊產(chǎn)品的整體續(xù)簽率在50%以上;而月均GMV超過4萬的頭部商家的整體續(xù)簽率超過了90%。
3.2. 變現(xiàn)：有贊的變現(xiàn)率可以做多高
變現(xiàn)對于工具型產(chǎn)品一直都是難題，有贊的變現(xiàn)也不是沒有遇到過阻力。2016年5月，有贊宣布對之前免費的微商城收取年費;消息一出市場嘩然，不少商家指責(zé)有贊談錢傷感情、此前的免費只是幌子，甚至上升到有贊和商家之間的信任危機。后來隨著有贊的產(chǎn)品價值不斷凸顯，更多商家才接受了有贊收費的合理性。事實上，這也反映出SaaS工具變現(xiàn)的艱難。
3.2.1. 去中心化，一定程度上也是去商業(yè)化
私域電商也是去中心化電商，其對于商家的優(yōu)勢是渠道不干預(yù)流量分配、將足夠多的選擇權(quán)和主動權(quán)交給商家;但這也意味著，渠道所施加的影響力有限，不能為商家?guī)砥渥钚枰牧髁績A斜。
事實上，變現(xiàn)最強的互聯(lián)網(wǎng)平臺多數(shù)都在賺流量分配的錢。阿里巴巴2019年的電商廣告收入超過1700億，主要通過直通車、鉆展、推薦流等方式為商家提供流量露出。字節(jié)跳動2019年的廣告收入超過1200億，均是來自強干預(yù)強推薦、強中心化運營的流量變現(xiàn)。美團點評2019年廣告收入也是百億級別，也是來自為商家提供流量推薦。而有贊等渠道本身并不生產(chǎn)流量，不具備顯著的流量變現(xiàn)能力。因此，一定程度上，渠道的去中心化也是去商業(yè)化。
3.2.2. 變現(xiàn)途徑：從賺商家數(shù)量的錢，到賺商家成功的錢
如果有贊不依靠流量變現(xiàn)，那么則需在服務(wù)變現(xiàn)上提升效率。目前有贊的收費主要來自其產(chǎn)品年費和增值服務(wù)收費。
未來，有贊變現(xiàn)的潛力，首先來自付費商家數(shù)量的提升;但更重要的是來自幫助商家成功并從商家的成功中進行變現(xiàn)的能力，比如商家向高階產(chǎn)品的升級和對更多增值服務(wù)的采納。
首先，更高版本的SaaS產(chǎn)品可以為商家業(yè)務(wù)提供更高的價值，因此有贊可以通過提升高階版本產(chǎn)品的簽約比例來提升商家ARPU，從而優(yōu)化變現(xiàn)效率。專業(yè)版微商城較基礎(chǔ)版多出零元購、打包一口價、零元抽獎等多個營銷功能，而旗艦版又較基礎(chǔ)版多出定金膨脹、周期購，以及推廣分析、單品分析等多項經(jīng)營功能。當(dāng)商家、尤其是具有一定規(guī)模的商家對有贊產(chǎn)生信任、認(rèn)可有贊商家為其經(jīng)營所帶來的價值，則會采購更高階版本的產(chǎn)品。
其次，有贊為商家提供擔(dān)保、支付、營銷、供貨商等增值服務(wù)，并通過對商家業(yè)務(wù)成交額的抽成來進行變現(xiàn)。商家業(yè)務(wù)規(guī)模越大，有贊增值服務(wù)的變現(xiàn)能力就越強。因此，增值服務(wù)是有贊通過“商家成功”來變現(xiàn)的重要手段。該行認(rèn)為，隨著有贊服務(wù)的日益成熟和完善，增值服務(wù)將成為有贊收入最重要的增長點。
3.2.3. 變現(xiàn)潛力：以天貓為參照系
那么，提供產(chǎn)品服務(wù)價值而非流量價值的有贊，變現(xiàn)效率可以做到多高?
該行以天貓為例。天貓對商家的收費，包括1)固定收費，如年費和旺鋪工具收費;2)增值服務(wù)收費，如費率約2-5%左右的傭金、以及天貓針對優(yōu)質(zhì)商家提供的極速回款服務(wù)收費等;3)廣告收費，即對商家進行流量變現(xiàn)。
天貓的變現(xiàn)模式除了比有贊多了平臺流量變現(xiàn)的方式之外，固定收費和增值收費模式是類似的。事實上，天貓的工具服務(wù)和增值服務(wù)也是B端SaaS類業(yè)務(wù)。從商家角度，天貓和有贊各有優(yōu)勢：天貓流量優(yōu)勢顯著;有贊則提供更低開店門檻、更高運營主動權(quán)、更快的產(chǎn)品迭代和細(xì)致的商家服務(wù)。整體上，該行認(rèn)為，天貓的固定年費和增值服務(wù)變現(xiàn)水平，或可以被視為有贊變現(xiàn)率的一個參照系。
近年天貓的綜合抽傭率約在2.1 - 2.5%。該行認(rèn)為，這或為有贊短期的變現(xiàn)率提供一個參考。如果有贊的變現(xiàn)率顯著超過這一水平，則其為商家降低流量成本的優(yōu)勢不再，符合天貓資質(zhì)的中大型商家或發(fā)生遷移，長尾商家也可能因為成本原因流失。目前有贊的綜合變現(xiàn)率約1.7-1.8%，仍有較為可觀的提升潛力。
3.2.4. 盈利：提升增值服務(wù)貢獻、改善續(xù)約率
B端工具型產(chǎn)品不易盈利，主要是由于：
1)多數(shù)B端工具型產(chǎn)品在ARPU端未能有長足的提升，而只依靠“商家數(shù)量”的增長;但商家數(shù)量的增長可以帶來收入規(guī)模的擴張，但未必帶來盈利能力的提升;
2)當(dāng)產(chǎn)品對商家業(yè)務(wù)幫助不大時，產(chǎn)品的商家留存率會降低，導(dǎo)致公司需要不斷開拓新客，從而銷售費用持續(xù)高企。
這本質(zhì)上是因為多數(shù)B端工具型產(chǎn)品未能對商家的業(yè)務(wù)成功帶來更多的價值，從而在變現(xiàn)端和商家留存端不盡如人意。該行認(rèn)為，B端工具型產(chǎn)品要實現(xiàn)盈利，不僅要賺“商家數(shù)量”的錢，更要賺“商家成功”的錢;既要優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)、提升增值服務(wù)收入占比，也要持續(xù)提升商家續(xù)約率、優(yōu)化銷售費用占比。
首先，增值服務(wù)的潛在盈利水平比固定年費更高。
有贊主要通過代理商進行產(chǎn)品銷售，并對代理商進行可觀的銷售返利和補貼激勵。一般而言，有贊會對代理商簽下商家所得的固定年費給予相當(dāng)可觀的抽成。2019年，該行預(yù)計有贊的電商SaaS年費收入超5億人民幣，而有贊公開披露的2019年給予代理商的返利就達2億。高額的返利培養(yǎng)了欣欣向榮的代理商生態(tài)，同時也帶來了有贊高額的銷售費用。過去兩個季度，有贊的銷售費用率都在39-40%左右。相比之下，有贊對增值類服務(wù)的收費并不需要對代理商給予返利，因此增值服務(wù)收入對應(yīng)的銷售費用率顯著較低，盈利能力顯著更強。
其次，續(xù)簽商家的簽約收入所對應(yīng)的盈利水平或較首簽商家更高。
由于開拓新商家較為重要，有贊對于代理商新簽商家時的返利會更高于續(xù)簽商家。根據(jù)該行的草根調(diào)研和估算，商家續(xù)費時，有贊給予代理商的返點會較新簽商家低10-20%。也即，續(xù)簽商家為有贊帶來的銷售費用率相比于新簽商家更優(yōu)化。因此，提升產(chǎn)品續(xù)簽率對于有贊的重要性不僅體現(xiàn)在收入端，還體現(xiàn)在盈利端。
頭部商家超90%的續(xù)約率證明了有贊產(chǎn)品的價值。該行認(rèn)為，中腰部商家和長尾商家的續(xù)約率將隨著有贊產(chǎn)品力不斷得到認(rèn)可而獲得持續(xù)提升;從而，有贊未來的銷售費用率將獲得持續(xù)優(yōu)化、盈利能力將持續(xù)增強。
財務(wù)預(yù)測及估值
4.1. 財務(wù)預(yù)測
該行認(rèn)為，有贊長期的變現(xiàn)既要靠商家數(shù)量，也要靠商家成功。未來有贊SaaS年費收入的驅(qū)動力，一是來自付費商家數(shù)的增長，二是來自商家使用產(chǎn)品版本的升級。未來有贊增值服務(wù)收入的驅(qū)動力，一是來自商家?guī)ж汫MV規(guī)模的增長，二是來自商家對有贊增值服務(wù)使用滲透率的提升。
該行認(rèn)為，付費商家數(shù)的增長，長期來自商家私域帶貨需求的持續(xù)增加;短期來自公共衛(wèi)生事件催化下商家轉(zhuǎn)型線上主動運營的需求、以及快手等合作平臺帶貨量迅速爆發(fā)所驅(qū)動的簽約需求。商家?guī)ж汫MV的增長，主要來自微信、快手等私域平臺帶貨生態(tài)的完善和爆發(fā)。SaaS年費和增值服務(wù)變現(xiàn)率的提升則來自有贊產(chǎn)品助力商家成功、從而商家采用更多高階產(chǎn)品和增值服務(wù)所帶來的變現(xiàn)效率的提升。
該行預(yù)計，至2022年，有贊付費商家數(shù)可超14萬，商家全站帶貨GMV可超1700億，從而帶來有贊的SaaS年費收入和增值服務(wù)收入分別可達17.1億和21.0億。該行預(yù)計，2020-2022年有贊總收入可達19.0/28.3/40.4億人民幣，約合21.2/31.6/45.1億港幣，三年收入CAGR約50%;實現(xiàn)non-GAAP當(dāng)年凈利約 -6.4/ -4.6/ 1.1億港幣。
4.2.估值及投資建議
由于有贊尚處于成長期非盈利階段，該行對有贊進行P/S估值。如前所述，微盟雖有電商SaaS業(yè)務(wù)，但本質(zhì)上更側(cè)重廣告代理，其2019H1收入約2/3來自廣告代理相關(guān)業(yè)務(wù)。相比之下，Shopify和Square業(yè)務(wù)模式與有贊更加類似，均為商家提供開店工具和支付工具，并從中獲得SaaS產(chǎn)品訂閱收入和交易服務(wù)收入等。
結(jié)合Shopify和Square的估值水平，該行給予中國有贊10x2021e P/S。有贊未來三年預(yù)計收入CAGR約50%，較Shopify媒體一致預(yù)期收入CAGR的39%和Square媒體一致預(yù)期收入CAGR的24%明顯更高;該行認(rèn)為給予有贊二者估值均值以上水平是合理的。
基于10x 2021eP/S和上市公司對于有贊運營主體“起碼科技”約50.76%的持股，該行給予中國有贊1.1港幣目標(biāo)價，首次覆蓋給予“買入”評級。
國內(nèi)的私域流量帶貨市場規(guī)模已超萬億;隨著商家降低流量成本、提升留存和復(fù)購的訴求日益強烈，未來私域帶貨發(fā)展?jié)摿⒗^續(xù)釋放。而有贊作為做匠心產(chǎn)品、助商家成功的龍頭電商SaaS企業(yè)，未來不僅受益于商家數(shù)量的增長，更將受益于商家成功所帶來的年費升級和增值服務(wù)收入的躍遷。該行看好私域流量帶貨趨勢的爆發(fā)，更看好有贊作為電商SaaS龍頭產(chǎn)品能為商家提供的價值的增長和變現(xiàn)效率的提升。
風(fēng)險提示
私域平臺帶貨規(guī)模不及預(yù)期：受商家主動運營能力的限制、消費者需求限制、平臺品控等政策限制，私域平臺帶貨規(guī)?；虿患邦A(yù)期。
微信小程序、快手小店等官方渠道競爭超預(yù)期：騰訊在微信生態(tài)的官方帶貨渠道包括騰訊看點直播、微信小程序、企業(yè)微信等?？焓值墓俜綆ж浨腊ㄗ越ǖ目焓中〉辍⒖焓滞顿Y的魔筷星選等。官方渠道的競爭或?qū)τ匈澋陌l(fā)展形成潛在威脅。
有贊付費商家數(shù)增長不及預(yù)期：除了競爭因素之外，商家所在行業(yè)景氣度、消費者特定品類購物需求等因素也會影響商家的付費意愿。
增值服務(wù)收入增長不及預(yù)期、商家續(xù)約率改善不及預(yù)期：該行認(rèn)為增值服務(wù)占比的提升、以及商家續(xù)約率的改善，是有贊提升盈利能力的重要途徑。若增值服務(wù)收入增長不及預(yù)期、或商家續(xù)約率不能得到長足改善，則公司銷售費用率優(yōu)化幅度或有限，整體盈利能力提升或不及預(yù)期。（來源：國盛證券 編選：網(wǎng)經(jīng)社）
