今年互聯(lián)網(wǎng)家裝行業(yè)似乎步入了冰火兩重天。一邊是大量互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)如優(yōu)居客、一號(hào)家居網(wǎng)、美得你、蘋果裝飾出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，一邊是齊屹科技（01739.HK，齊家網(wǎng)的母公司）成功在港上市。
8月，土巴兔向港交所提交了上市聆訊資料，正式進(jìn)軍資本市場(chǎng)，成為第二家尋求上市的互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)。前有行業(yè)前景未明，后有齊屹科技破發(fā)市值蒸發(fā)近20億，對(duì)于剛在2017年扭虧為盈的土巴兔而言，上市之路仍有很多障礙需要克服。
盈利點(diǎn)：仍在探索中
土巴兔創(chuàng)立于2008年，一開(kāi)始定位于信息服務(wù)平臺(tái)。彼時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)的流量紅利催生了一批平臺(tái)化家裝企業(yè)萌芽。隨著行業(yè)發(fā)展，從2011年開(kāi)始，土巴兔打造交易服務(wù)平臺(tái)，并獲得天使輪、A輪及B輪融資，經(jīng)緯中國(guó)及紅杉中國(guó)入局，發(fā)展進(jìn)入快車道。
在這個(gè)階段，消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)家裝行業(yè)步入爆發(fā)期。2015年，互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)數(shù)量比2014年增加了超過(guò)10倍。根據(jù)易觀智庫(kù)《2016年互聯(lián)網(wǎng)家裝白皮書》顯示，2015年互聯(lián)網(wǎng)家裝領(lǐng)域的融資驟升至59筆。同年，土巴兔完成了2億美元C輪融資，58同城也已加入。該數(shù)額領(lǐng)跑同業(yè)。
但是，互聯(lián)網(wǎng)家裝市場(chǎng)很快迎來(lái)洗牌。2014年，直接負(fù)責(zé)線下裝修過(guò)程的垂直類互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)涌現(xiàn)，威脅著平臺(tái)類的企業(yè)發(fā)展。此外，雷軍投資的愛(ài)空間推出高性價(jià)比裝修套餐，將行業(yè)拉進(jìn)了價(jià)格戰(zhàn)。運(yùn)營(yíng)模式雷同、缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力等問(wèn)題也為行業(yè)發(fā)展蒙上陰影。2016年，行業(yè)企業(yè)數(shù)量大幅減少，進(jìn)入了休整期。截止2018年上半年，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，宜居家裝網(wǎng)、珂居網(wǎng)、家裝360、美裝、宅師傅等互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)的倒閉已超過(guò)了100家。
資深產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)觀察家梁振鵬認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)家裝行業(yè)最大的難點(diǎn)是盈利模式不清晰，仍未找到明確的盈利點(diǎn)。
網(wǎng)經(jīng)社生活服務(wù)電商分析師陳禮騰分析，每到年底，互聯(lián)網(wǎng)家裝行業(yè)就會(huì)進(jìn)行一輪優(yōu)勝劣汰，這通常都是多個(gè)因素的疊加效應(yīng)。最為明顯的是，2015年、2016年借著互聯(lián)網(wǎng)的東風(fēng)，市場(chǎng)涌現(xiàn)出近百家互聯(lián)網(wǎng)家裝公司。由于過(guò)于看重流量，整合能力、交付能力和施工能力欠缺，在流量紅利、流量轉(zhuǎn)化縮減的情況下，互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)便舉步維艱。
經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)：扭虧為盈
2017年，土巴兔推出“千億萬(wàn)家計(jì)劃”，打造賦能型泛家裝平臺(tái)。時(shí)代財(cái)經(jīng)了解到，目前該公司聚焦線上平臺(tái)業(yè)務(wù)，家庭承包業(yè)務(wù)僅作為研發(fā)智能的一部分。
土巴兔家庭承包業(yè)務(wù)始于2015年，主要為業(yè)主提供施工承包服務(wù)及主材。2016及2017年獲快速發(fā)展，由于該業(yè)務(wù)整裝包價(jià)格較高，其收入百分比已超線上平臺(tái)業(yè)務(wù)。土巴兔在2017年下半年縮減該業(yè)務(wù)，并解釋為“目前線上平臺(tái)業(yè)務(wù)已經(jīng)發(fā)展到相當(dāng)規(guī)模并已加強(qiáng)，保持家裝承包業(yè)務(wù)小規(guī)模更為靈活”。
（2015年至2017年土巴兔線上平臺(tái)業(yè)務(wù)及家裝承包業(yè)務(wù)收入構(gòu)成情況，來(lái)源于土巴兔聆訊資料）
“家裝承包業(yè)務(wù)屬于重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)，對(duì)土巴兔而言運(yùn)營(yíng)成本比較高，耗費(fèi)大量公司資源。其經(jīng)營(yíng)核心思路不應(yīng)該與傳統(tǒng)的裝修公司‘搶飯碗’，而應(yīng)在傳統(tǒng)的家裝業(yè)務(wù)中尋找微型業(yè)務(wù)?！绷赫聩i解釋。
2017年，在家裝承包業(yè)務(wù)收入下降的同時(shí)，土巴兔整體收入仍然上升至881百萬(wàn)元（單位為人民幣，下文均同），毛利達(dá)493.8百萬(wàn)元。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)方面，土巴兔終于實(shí)現(xiàn)5.4百萬(wàn)元的盈利，其2015年及2016年共計(jì)虧損251.3百萬(wàn)元。
陳禮騰表示，土巴兔能在2017年扭虧為盈，主要是由于其逐步收縮自營(yíng)業(yè)務(wù)，減少了相關(guān)開(kāi)支導(dǎo)致利潤(rùn)提升，同時(shí)管理層有更多精力專注于平臺(tái)業(yè)務(wù)的發(fā)展，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)；C端和B端用戶基數(shù)都出現(xiàn)了增長(zhǎng)，同時(shí)轉(zhuǎn)化效率提升，平臺(tái)業(yè)務(wù)收入規(guī)模增長(zhǎng)顯著；加強(qiáng)了廣告變現(xiàn)業(yè)務(wù)。
從土巴兔線上平臺(tái)業(yè)務(wù)收入細(xì)項(xiàng)而言，2015年至2017年訂單推薦費(fèi)、傭金、廣告費(fèi)及其他收入的年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別為31.84%、63.65%、200%及113.89%，盡管前兩者仍為業(yè)務(wù)收入前兩名，但后兩者增速極快。如果按目前速度繼續(xù)發(fā)展，土巴兔的盈利重心或?qū)l(fā)生變化。
此外，土巴兔其他收入2018年上半年同比增長(zhǎng)83.5%，其解釋為自2018年上半年開(kāi)始從保險(xiǎn)產(chǎn)品推薦中收取傭金及會(huì)員服務(wù)收取會(huì)員費(fèi)。
與此同時(shí)，由于規(guī)模擴(kuò)張、線上平臺(tái)流量需求等原因，公司的成本也在持續(xù)上升。其中，銷售及營(yíng)銷開(kāi)支與毛利的比例近年來(lái)有所下降，但仍超過(guò)50%。行政開(kāi)支、研發(fā)開(kāi)支也在大幅上升，或?yàn)楣疚磥?lái)發(fā)展帶來(lái)隱憂。
值得一提的是，盡管土巴兔的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)扭虧為盈，但由于可換股可贖回優(yōu)先股的公允價(jià)值變動(dòng)，其報(bào)表中年內(nèi)虧損巨大。2015年至2017年，該公司可換股可贖回優(yōu)先股的公允價(jià)值變動(dòng)分別為605.5百萬(wàn)元、454.1百萬(wàn)元及1,116.7百萬(wàn)元。
據(jù)了解，互聯(lián)網(wǎng)公司通常會(huì)有多輪融資發(fā)行了可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股，在港交所的國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，這種優(yōu)先股會(huì)體現(xiàn)為對(duì)股東的負(fù)債，其公允價(jià)值的上升會(huì)記錄于公司賬面的虧損，但實(shí)際上公司并未沒(méi)有這樣的虧損發(fā)生，對(duì)公司實(shí)際運(yùn)營(yíng)也沒(méi)有影響。公司價(jià)值越大，這項(xiàng)“虧損”值反而越高。IPO之后優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，這部分虧損就消失不再計(jì)入報(bào)表。
上市前景：同業(yè)遇冷面臨挑戰(zhàn)
已經(jīng)上市的齊屹科技則在今年扭虧為盈。據(jù)齊屹科技2018年中報(bào)顯示，其2018年上半年歸屬于公司所有者的純利7.64億元人民幣，較同期凈虧損1.58億元扭虧為盈；持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)2067萬(wàn)元，而去年同期為經(jīng)調(diào)整凈虧損3848萬(wàn)元。
但這并未拯救齊屹科技的股價(jià)。截止今日收盤，齊屹科技股價(jià)報(bào)3.02元，跌破發(fā)行價(jià)4.85港元，上市以來(lái)跌幅達(dá)38%。事實(shí)上，齊屹科技上市首日便已破發(fā)，之后股價(jià)一直未回到發(fā)行價(jià)以上。
對(duì)于仍在等待聆訊的土巴兔而言，規(guī)模接近的同業(yè)公司齊屹科技的股價(jià)表現(xiàn)不佳，這并非一個(gè)良好信號(hào)。時(shí)代財(cái)經(jīng)于11月29日就此致電土巴兔相關(guān)負(fù)責(zé)人，但其回應(yīng)，公司正處于靜默期，不方便接受采訪。
梁振鵬對(duì)此的觀點(diǎn)是，齊屹科技和土巴兔目前最大的問(wèn)題是定位不夠清晰，且平臺(tái)整體運(yùn)營(yíng)成本過(guò)高。未來(lái)，對(duì)于他們而言，控制成本將是重要舉措。此外，家裝行業(yè)出售的是特殊商品，與天貓淘寶等有形傳統(tǒng)商品的銷售模式不同，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的營(yíng)業(yè)模式也應(yīng)該做相關(guān)調(diào)整。
資深投資人邱兵分析，市場(chǎng)不看好齊屹科技，是在擔(dān)憂其供應(yīng)鏈整合效率。家裝行業(yè)供應(yīng)鏈較長(zhǎng)，運(yùn)營(yíng)成本高，容易影響利潤(rùn)。這類企業(yè)需要大量資本打造供應(yīng)鏈，滿足市場(chǎng)需求。
從投資者的角度而言，邱兵看好互聯(lián)網(wǎng)家裝大行業(yè)的發(fā)展前景。近年來(lái)，家具、建材等市場(chǎng)景氣度有所下降，產(chǎn)品去化、營(yíng)銷手段、成本等問(wèn)題仍亟待解決?；ヂ?lián)網(wǎng)家裝能為這些企業(yè)提供發(fā)展契機(jī)。他認(rèn)為，像土巴兔等平臺(tái)類互聯(lián)網(wǎng)家裝企業(yè)暫不能為客戶提供體驗(yàn)感，不符合國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)消費(fèi)觀念，且服務(wù)同質(zhì)化較嚴(yán)重，投資者對(duì)此類企業(yè)持觀望狀態(tài)。
陳禮騰則持不同觀點(diǎn)：“對(duì)于平臺(tái)來(lái)說(shuō)，在現(xiàn)有的供給水平下單方面擴(kuò)大體量，很容易到達(dá)天花板。土巴兔選擇平臺(tái)的模式，主動(dòng)去搭建生態(tài)，賦能產(chǎn)業(yè)，看似選擇了一個(gè)更加艱難的路徑。但實(shí)際上也只有如此，才能從根本上提升整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)效率，提升家裝用戶體驗(yàn)。這是一個(gè)更困難、需時(shí)更長(zhǎng)、但也更具社會(huì)價(jià)值和長(zhǎng)遠(yuǎn)商業(yè)價(jià)值的路徑選擇?！保▉?lái)源：時(shí)代財(cái)經(jīng) 文/何蘊(yùn)虹）
